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OPA de exclusión

OPA de exclusión

Trata de una oferta pública de adquisición (OPA), que tiene unas características específicas que la hacen diferente de las demás operaciones de adquisición, sobre todo por el hecho de que supone eliminar la liquidez de las acciones, axioma básico de la inversión bursátil para los accionistas minoritarios.

Contabilidad y finanzas

Concepto

Se trata de una oferta pública de adquisición (OPA), que tiene unas características específicas que la hacen diferente de las demás operaciones de adquisición, sobre todo por el hecho de que supone eliminar la liquidez de las acciones, axioma básico de la inversión bursátil para los accionistas minoritarios.

La OPA de exclusión es lanzada por la propia Sociedad sobres sus acciones, coincidiendo las figuras de Entidad oferente y Sociedad afectada. Asumida la necesidad de la Sociedad de excluir de cotización bursátil sus acciones, debe procederse a dar una última opción de liquidez a los accionistas que así lo deseen, dado que, después de finalizada la OPA y excluido el valor de cotización, dichos accionistas no podrán acudir al mercado a enajenar sus valores y solo podrán hacerlo si consiguen previamente un acuerdo bilateral con un posible comprador.

En este sentido, es preciso promover la citada OPA de exclusión, a fin de informar a los accionistas de en qué condiciones estaría la Sociedad dispuesta a comprar sus acciones para amortizarlas.

Aspectos relevantes

De entrada surge un primer problema con la operación de exclusión, ya que si esta Oferta se extendiera a todas las acciones existentes y estas aceptasen, la empresa se quedaría sin capital y, en condiciones normales, sin reservas, lo cual sería una importante irregularidad jurídica. De hecho, podía llegar a darse el caso de que si todas las acciones acuden, salvo una, el titular de dicha acción sería el dueño absoluto de la empresa.

Para evitar la problemática suscitada y evitar que se lesionen los legítimos derechos de los accionistas minoritarios en la OPA de exclusión, la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) tiene el derecho de aceptar o rechazar la Oferta a trámite si estima que el precio ofertado no responde al valor patrimonial de la empresa. De esta manera, aunque solo quedara el titular de esa acción antes citada, tendría prácticamente que liquidar la Sociedad para poder pagar el precio adjudicado a cada una de las acciones, de acuerdo con el valor patrimonial de las mismas.

Por lo que antecede, cuando se presenta una OPA de exclusión es porque existen paquetes mayoritarios que dominan la Junta General y que, normalmente, con la oposición de los accionistas minoritarios, consiguen aprobar la petición de exclusión, a fin de quedarse ellos con la empresa. De ahí la necesidad de que la CNMV pueda rechazar la Oferta si el precio no es justo.

La oferta pública deberá extenderse a todas las acciones afectadas por la exclusión, así como a todas las obligaciones convertibles en acciones y demás valores que den derecho a su suscripción o adquisición, salvo aquellas que correspondan a los paquetes mayoritarios, que están inmovilizadas en base al voto favorable a la exclusión formulado en la Junta General.

En el caso de las OPA de exclusión, es muy importante para la CNMV que la inmovilización de los valores, objeto del compromiso de no acudir a la OPA, sea fehaciente y que, bajo ningún concepto, dichas acciones vayan a acudir a la OPA, puesto que, al no existir aval sobre las mismas, si por cualquier causa acudieran a la Oferta, no habría dinero para pagarlas y se produciría una inseguridad jurídica importante.

La garantía de que no acudirán los accionistas mayoritarios a la OPA se hace mediante un documento en el cual los depositarios de las acciones asumen la inmovilización de los títulos durante el período de tramitación y liquidación de la Oferta, previa petición de los titulares de las acciones que han pedido a sus depositarios expresamente que se realice dicha inmovilización.

Procedimiento de exclusión de cotización

La exclusión de cotización bursátil es el acto por el cual las acciones dejan de tener liquidez y dejan de estar sometidas a la disciplina de las Bolsas de Valores.

Para excluir un valor de cotización puede haber dos procedimientos:

  • 1. Junta Universal: En la Junta se aprueba por unanimidad y, con representación del 100 % de las acciones, la exclusión de cotización de las acciones.

    Se comunica a la CNMV que acepta la exclusión habida cuenta de la unanimidad de la decisión.

    No obstante, es muy difícil conseguir el 100 % de las aceptaciones a la propuesta de la Junta.

  • 2. OPA de exclusión: El procedimiento es similar al de cualquier OPA, aunque con ciertas connotaciones específicas, tal y como veremos a continuación.

La formación del precio en las OPA de exclusión

En este caso es necesario someter el precio al criterio de la CNMV, puesto que se está eliminando la posibilidad de obtener liquidez futura a los accionistas minoritarios y, si el precio fuese libre, la entidad emisora ofrecería el menor posible, no dando opción a dichos accionistas, que verían perjudicados sus legítimos derechos.

La OPA de exclusión debe formularse a un precio fijo con contraprestación monetaria, no admitiéndose permuta de valores.

El precio debe explicarse claramente en el folleto explicativo y no puede ser inferior al que resulte de tener en cuenta los siguientes criterios:

  • Valor teórico contable de la Sociedad.
  • Valor liquidativo de la Sociedad.
  • Cotización media durante el semestre previo a la solicitud de exclusión.
  • Precio de una OPA anterior, en su caso, formulada en el último año.
  • Otros métodos de valoración como descuento de flujos de caja, múltiplos de compañías y transacciones comparables, etc.

Evidentemente, la subjetividad de la valoración de la empresa y la posible manipulación de las cotizaciones, puede hacer que esta medida sea insuficiente, por lo que la CNMV se reserva la posibilidad de exigir que el precio sea uno determinado, en función de su criterio, que, aunque también sea subjetivo, tendrá siempre en cuenta los intereses de los accionistas minoritarios.

La explicación del precio puede suponer la aportación de informes realizados por expertos independientes.

De esta manera, el precio que se ofrecerá a los accionistas se corresponderá con la valoración real de la empresa y el hecho de que una parte de los accionistas acepten la oferta supondrá una segmentación del balance de la sociedad en dos partes:

(a): Parte de minoritarios aceptantes de la OPA.

(b): Parte de mayoritarios y minoritarios que no acepten la OPA.

Con lo que se elimina una parte del Activo, el saldo de Bancos disponible para pagar la OPA, y una parte del Pasivo, capital que se amortiza más la parte proporcional de las reservas legales y voluntarias.

La actuación de la sociedad y de los accionistas minoritarios en la fase posterior a la exclusión de cotización

En el momento en que se liquide la operación, se producirá automáticamente la exclusión de cotización de las acciones. Esta exclusión se produce el día de publicación oficial por parte de la CNMV en el Boletín de Cotización. Suele coincidir con el día de liquidación de la OPA, aunque, si hay incidencias por errores en la justificación de las referencias de registro, se puede demorar algunos días.

Los valores son adquiridos por la empresa para su autocartera, existiendo dos posibles alternativas:

  • Amortizarlos. Se deberá hacer obligatoriamente si se supera el 10 % del capital o si en el acuerdo de Junta se indicó este hecho expresamente.
  • Venderlos. Si no se supera el 10 % del capital y no hay obligatoriedad de amortización por acuerdo de Junta, pueden ser vendidos a terceros al precio que las partes acuerden.

Si nos centramos en este último caso, esto es, que se vendan las acciones adquiridas en la OPA, siempre y cuando no superen el límite legal de autocartera, la estructura de balance se mantendría y únicamente se alteraría la liquidez disponible para pagar la OPA, en función de la diferencia existente entre el precio de la OPA y el precio de venta posterior a la exclusión, que sería libre al tratarse de una operación extrabursátil.

Existirán tres posibilidades:

  • 1. PRECIO OPA = PRECIO REVENTA

  • (a): Salida para pago de la OPA.

    (b): Entrada por ingreso de la venta extrabursátil.

  • 2. PRECIO OPA > PRECIO REVENTA

  • Se produce una pérdida en la venta de valores por la diferencia de cotización.

    (a) + (b): Disminución del Balance de la Sociedad por la pérdida en venta.

  • 3. PRECIO OPA < PRECIO REVENTA

  • Se produce un beneficio en la venta de valores por la diferencia de cotización.

    (a) + (b): Aumento del Balance de la Sociedad por el beneficio en venta.

    En lo que respecta a los accionistas minoritarios, tienen la opción de quedarse en la entidad o bien de vender sus acciones, pero, teniendo en cuenta el problema de iliquidez que se genera, hay que asumir que la mejor de las opciones que tiene un accionista minoritario es vender en la OPA de exclusión, ya que es la última oportunidad que tiene de estar bajo la protección de la CNMV. Una vez excluida la empresa de cotización bursátil, quedará a merced de la voluntad de los accionistas mayoritarios.

    Evidentemente, un accionista minoritario se puede quedar como accionista de una empresa no cotizada por cuestiones emocionales, tales como que su familia ha pertenecido siempre al accionariado de la empresa o porque las acciones que tiene le fueron donadas por cuarenta años de trabajo continuado en la misma. Sin embargo, desde el punto de vista de la racionalidad económica, lo cierto es que el accionista minoritario se expone a que la empresa deje de pagar dividendos, fusione esta entidad con otro más grande y le entregue acciones de la matriz, con una relación de canje no muy aconsejable y que, finalmente, le pague un precio la mitad del ofertado en la OPA de exclusión.

    De hecho, lo que habitualmente ocurre es que el valor de las acciones disminuye casi de forma automática por falta de liquidez, en los días siguientes a la exclusión de cotización. A partir de este momento, el accionista minoritario tendrá una influencia nula en las decisiones de la sociedad, debido a que en las OPA de exclusión, la empresa consigue adquirir la mayor parte de las acciones y solo suele quedar entre un 1 % y un 3 % de las acciones en poder de los minoritarios.

    Por lo que antecede, la recomendación es que siempre que se produzca una OPA de exclusión, se vendan las acciones ya que el precio autorizado por la CNMV será siempre el mayor posible si este órgano regulador hace bien su trabajo (y no tenemos por qué dudar que será así).

Recuerde que...

  • Con la entrada de la OPA de exclusión, surge un primer problema, ya que si esta Oferta se extendiera a todas las acciones existentes y estas aceptasen, la empresa se quedaría sin capital y, en condiciones normales, sin reservas, lo cual sería una importante irregularidad jurídica.
  • Para evitar la problemática, la CNMV tiene el derecho de aceptar o rechazar la Oferta a trámite si estima que el precio ofertado no responde al valor patrimonial de la empresa.
  • La exclusión de cotización bursátil es el acto por el cual las acciones dejan de tener liquidez y dejan de estar sometidas a la disciplina de las Bolsas de Valores. Para excluir un valor de cotización puede haber dos procedimientos: Junta Universal (la Junta se aprueba por unanimidad). OPA de exclusión.
  • La OPA de exclusión debe formularse a un precio fijo con contraprestación monetaria, no admitiéndose permuta de valores.
  • Cuando se liquide la operación, se producirá automáticamente la exclusión de cotización de las acciones. Esta exclusión se produce el día de publicación oficial por parte de la CNMV en el Boletín de Cotización. Suele coincidir con el día de liquidación de la OPA.
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